Open Access

Christian Kubitza, Loriana Pelizzon, Mila Getmansky

• Through the lens of market participants' objective to minimize counterparty risk, we provide an explanation for the reluctance to clear derivative trades in the absence of a central clearing obligation. We develop a comprehensive understanding of the benefits and potential pitfalls with respect to a single market participant's counterparty risk exposure when moving from a bilateral to a clearing architecture for derivative markets. Previous studies suggest that central clearing is beneficial for single market participants in the presence of a sufficiently large number of clearing members. We show that three elements can render central clearing harmful for a market participant's counterparty risk exposure regardless of the number of its counterparties: 1) correlation across and within derivative classes (i.e., systematic risk), 2) collateralization of derivative claims, and 3) loss sharing among clearing members. Our results have substantial implications for the design of derivatives markets, and highlight that recent central clearing reforms might not incentivize market participants to clear derivatives.
• Aus dem Blickwinkel des Ziels der Marktteilnehmer, das Kontrahentenrisiko zu minimieren, liefern wir eine Erklärung für die Zurückhaltung bei der Abwicklung von Derivategeschäften ohne zentrale Clearingpflicht. Wir entwickeln ein umfassendes Verständnis der Vorteile und potenziellen Fallstricke im Hinblick auf das Kontrahentenrisiko eines einzelnen Marktteilnehmers beim Übergang von einer bilateralen zu einer Clearing-Architektur für Derivatemärkte. Frühere Studien deuten darauf hin, dass ein zentrales Clearing für einzelne Marktteilnehmer von Vorteil ist, wenn eine ausreichend große Anzahl von Clearing-Mitgliedern vorhanden ist. Wir zeigen, dass drei Elemente das zentrale Clearing schädlich für das Kontrahentenrisiko eines Marktteilnehmers machen können, unabhängig von der Anzahl seiner Kontrahenten: 1) Korrelation zwischen und innerhalb von Derivatklassen (d. h. systematisches Risiko), 2) Besicherung von Derivatansprüchen und 3) Verlustbeteiligung unter den Clearing-Mitgliedern. Unsere Ergebnisse haben erhebliche Auswirkungen auf die Gestaltung von Derivatemärkten und verdeutlichen, dass die jüngsten Reformen des zentralen Clearings den Marktteilnehmern möglicherweise keinen Anreiz zum Clearing von Derivaten bieten.