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We show that multi-bank loan pools improve the risk-return profile of banks’ loan business. Banks write simple contracts on the proceeds from pooled loan portfolios, taking into account the free-rider problems in joint loan production. Thus, banks benefit greatly from diversifying credit risk while limiting the efficiency loss due to adverse incentives. We present calibration results that the formation of loan pools reduce the volatility in default rates, proxying for credit risk, of participating banks’ loan portfolios by roughly 70% in our sample. Under reasonable assumptions, the gain in return on equity (in certainty equivalent terms) is around 20 basis points annually.
Im Rahmen des Value Based Managements sollen alle Manahmen der Unternehmensfhrung auf die Steigerung des intrinsischen Marktwertes des Eigenkapitals ausgerichtet werden. Hauptanwendungsbereiche des Value Based Managements sind die Planung, Performancemessung, Managemententlohnung sowie die Bereichssteuerung. Eine konsequente shareholder-orientierte Steuerung beinhaltet eine adquate Ermittlung von Wertbeitrgen in den einzelnen Anwendungsbereichen. Hierzu dienen insbesondere absolute Wertbeitragskennzahlen in Form von Residualgewinnen. Residualgewinne sind dadurch gekennzeichnet, dass der Gewinn um eine auf das Gesamtkapital bezogene Capital bzw. Interest Charge reduziert wird. Der magebliche Gewinn sowie das Gesamtkapital ergeben sich, indem die handelsrechtlichen Gren durch mehr oder minder weitreichende Modifikationen angepasst werden. Die Berechnung der Interest Charge erfolgt entweder auf Basis eines risikoangepassten Zinssatzes oder auf Basis eines risikofreien Zinssatzes. In der Praxis finden sich zahlreiche unterschiedliche Residualgewinnkonzepte, die sich insbesondere durch die jeweils charakteristischen Modifikationen und durch den verwendeten Zinssatz zur Berechnung der Kapitalkosten unterscheiden.1) Herkmmliche Konzepte zeichnen sich dadurch aus, dass die Interest Charge auf Basis eines risikoangepassten Zinssatzes berechnet wird. Das in Velthuis (2003c) theoretisch entworfene und von der KPMG in der Praxis umgesetzte Konzept Earnings less Riskfree Interest Charge, ERIC , ist hingegen dadurch charakterisiert, dass zur Berechnung der Interest Charge ein risikofreier Zinssatz verwendet wird. Ferner werden Modifikationen nur insofern vorgenommen, als dass eine vollstndige Bercksichtigung aller Erfolgskomponenten gewhrleistet wird. Glaubt man den Vertretern herkmmlicher Konzepte, basieren diese Konzepte auf einer hinreichenden theoretischen Fundierung. Diesem Anspruch gengen solche Konzepte tatschlich jedoch nicht, sie zeichnen sich gerade durch eine mangelnde theoretische Fundierung aus.2) In Velthuis (2003c) wird verdeutlicht, dass die in der Praxis verbreitete Vorgehensweise gerade zum Ausweis von Wertbeitrgen fhrt, die inkonsistent mit der Zielsetzung der Shareholder sind. In allen Anwendungsbereichen des VBM zeigt sich nmlich aus theoretischer Sicht die Problematik der VerIm Rahmen des Value Based Managements sollen alle Maßnahmen der Unternehmensführung auf die Steigerung des intrinsischen Marktwertes des Eigenkapitals ausgerichtet werden. Hauptanwendungsbereiche des Value Based Managements sind die Planung, Performancemessung, Managemententlohnung sowie die Bereichssteuerung. Eine konsequente shareholder-orientierte Steuerung beinhaltet eine adäquate Ermittlung von Wertbeiträgen in den einzelnen Anwendungsbereichen. Hierzu dienen insbesondere absolute Wertbeitragskennzahlen in Form von Residualgewinnen. Residualgewinne sind dadurch gekennzeichnet, dass der Gewinn um eine auf das Gesamtkapital bezogene Capital bzw. Interest Charge reduziert wird. Der maßgebliche Gewinn sowie das Gesamtkapital ergeben sich, indem die handelsrechtlichen Größen durch mehr oder minder weitreichende Modifikationen angepasst werden. Die Berechnung der Interest Charge erfolgt entweder auf Basis eines risikoangepassten Zinssatzes oder auf Basis eines risikofreien Zinssatzes. In der Praxis finden sich zahlreiche unterschiedliche Residualgewinnkonzepte, die sich insbesondere durch die jeweils charakteristischen Modifikationen und durch den verwendeten Zinssatz zur Berechnung der Kapitalkosten unterscheiden.1) Herkömmliche Konzepte zeichnen sich dadurch aus, dass die Interest Charge auf Basis eines risikoangepassten Zinssatzes berechnet wird. Das in Velthuis (2003c) theoretisch entworfene und von der KPMG in der Praxis umgesetzte Konzept Earnings less Riskfree Interest Charge, ERIC Ò , ist hingegen dadurch charakterisiert, dass zur Berechnung der Interest Charge ein risikofreier Zinssatz verwendet wird. Ferner werden Modifikationen nur insofern vorgenommen, als dass eine vollständige Berücksichtigung aller Erfolgskomponenten gewährleistet wird. Glaubt man den Vertretern herkömmlicher Konzepte, basieren diese Konzepte auf einer hinreichenden theoretischen Fundierung. Diesem Anspruch genügen solche Konzepte tatsächlich jedoch nicht, sie zeichnen sich gerade durch eine mangelnde theoretische Fundierung aus.2) In Velthuis (2003c) wird verdeutlicht, dass die in der Praxis verbreitete Vorgehensweise gerade zum Ausweis von Wertbeiträgen führt, die inkonsistent mit der Zielsetzung der Shareholder sind. In allen Anwendungsbereichen des VBM zeigt sich nämlich aus theoretischer Sicht die Problematik der Verwendung eines risikoangepassten Zinssatzes zur Berechnung von Kapitalkosten: Schon die Verwendung eines risikoangepassten Kapitalkostensatzes im Rahmen der Planung kann problematisch sein. Die Verwendung risikoangepasster Kapitalkosten als Benchmark bei der Performancemessung ist sogar ganz abzulehnen, und bei der Managemententlohnung ist die Verrechnung von risikoangepassten Kapitalkosten zwingend mit Fehlanreizen verbunden. Aber auch praxisübliche Modifikationen erweisen sich als problematisch, da Erfolgskomponenten nicht bzw. nicht vollständig berücksichtigt werden. Im Gegensatz zu herkömmlichen Konzepten weist das VBM-Konzept ERIC eine tatsächliche theoretische Fundierung auf. In Velthuis (2003c) werden grundlegende theoretische und praktische Anforderungen für die einzelnen Anwendungsbereiche herausgearbeitet und es wird gezeigt, dass ein integriertes VBM-Konzept auf Basis des Residualgewinns ERIC diese Anforderungen stets erfüllt. Ziel dieses Aufsatzes ist es, die Grundkonzeption von ERIC theoretisch weiter zu entwickeln. Während in Velthuis (2003c) stets von einer sehr einfachen Idealwelt ausgegangen wird, soll hier zum einen verdeutlicht werden, wie ein erfolgreiches Value Based Management auf Basis von ERIC in komplexeren und realitätsnäheren Situationen erfolgen kann. Zum anderen gilt es, zusätzliche praktische Problembereiche zu erkennen und Lösungsmöglichkeiten aufzuzeigen. Der Aufsatz ist wie folgt aufgebaut: Zunächst wird gezeigt, wie der Residualgewinn ERIC zu berechnen ist, und es wird ein Überblick über die Anwendungsbereiche gegeben. Anschließend wird die grundlegende Entscheidungssituation für die späteren Darstellungen erörtert und es werden fundamentale Prinzipien des Value Based Managements und ihre Bedeutung für die einzelnen Anwendungsbereichen erläutert. Sodann wird für die einzelnen Bereichen des Value Based Managements, der Planung, Performancemessung, Managemententlohnung und der Bereichssteuerung gezeigt, wie ERIC anzuwenden ist, damit eine tatsächliche Shareholder-Orientierung gewährleistet wird. Die Darstellungen erfolgen dabei jeweils zunächst vor dem Hintergrund einer Idealwelt. In einem zweiten Schritt wird die Entscheidungssituation jeweils modifiziert, um der Realität ein Stück näher zu kommen.
Im Rahmen einer Ereignisstudie am deutschen Kapitalmarkt wird untersucht, ob Adhoc- Mitteilungen korrekt eingesetzt werden. Die Ergebnisse belegen, daß Nemax-50-Unternehmen die Veröffentlichung potentiell positiver Meldungsinhalte bevorzugen und die Bekanntmachung negativer Mitteilungen verzögern. Außerdem veröffentlichen Nemax-50-Werte in positiven Marktphasen besonders viele Mitteilungen und einen besonders hohen Anteil an positiven Meldungsinhalten, um von der positiven Stimmung der Marktteilnehmer zu profitieren. Dax-30-Werte verhalten sich dagegen regelgerecht. Die Befunde belegen die Notwendigkeit einer stärkeren Überwachung des Veröffentlichungsverhaltens der Emittenten, die in 2002 am Neuen Markt gelistet waren.
This paper compares the accuracy of credit ratings of Moody s and Standard&Poors. Based on 11,428 issuer ratings and 350 defaults in several datasets from 1999 to 2003 a slight advantage for the rating system of Moody s is detected. Compared to former research the robustness of the results is increased by using nonparametric bootstrap approaches. Furthermore, robustness checks are made to control for the impact of Watchlist entries, staleness of ratings and the effect of unsolicited ratings on the results.
National borders in Europe have been opening since 1992 and the Union is expanding to embrace more countries prompting enterprises to consider alternative and more attractive locations outside their home country to handle part of their activities (Van Dijk and Pellenbarg, 2000; Cantwell and Iammarino, 2002). International relocation is becoming more and more popular even for small and medium-sized firms that are involved in a growing internationalisation process, mirroring the path of multinational enterprises. Italy, like other industrialised countries, is experiencing a fragmentation of the production chain: firms tend to shift high labour-intensive manufacturing activities to areas characterised by an abundance of low-cost labour (i.e. Central Eastern Europe, India, South East Asia, Latin America, Russia and Central Asia). The internationalisation process by Italian district SMEs has assumed significant dimensions. It has become a relevant topic in recent economic debate because of its consequences for the local context and, in particular, the implication for the survival of the Italian district model (see, among others, Becattini, 2002; Rullani, 1998 and Cor, 2000). The purpose of the paper is twofold: it aims at (i) identifying the managerial approaches to the internationalisation process adopted by the Italian district SMEs and by the Industrial District (ID) itself and (ii) at investigating whether the international delocalisation to the South Eastern European countries (SEECs) constitutes a threat or an opportunity for the Italian district model. The paper is organised as follows. The general introduction is followed by a description of the evolution of the internationalisation processes in Italy over the last three decades. Section three presents a discussion of the internationalisation strategies adopted by Italian SMEs. Section four focuses on the internationalisation process of the Italian industrial districts SMEs. A review of the studies on the subject is offered in section five. Section six presents a qualitative study on the internationalisation process as undergone by sports shoes manufacturers in the Montebelluna district, in north-east Italy. This study shows different managerial strategies to the internationalisation process and emphasises that the motivations can evolve over time, from originally cost-saving to increasingly market-oriented or global strategies. On the basis of a literature review, section seven investigates whether internationalisation constitutes a threat (i.e. loss of jobs and knowledge) or an opportunity (i.e. enlargement of the ID, update district s competitiveness) for the district model. Finally, some summarising remarks in section eight conclude the paper.
Wissen ist in jüngster Zeit zu einem zentralen Begriff in der Debatte um regionale Entwicklung geworden. Wissen gilt schlechthin als Motor des innovationsgetriebenen ökonomischen Wachstums. Es nimmt gegenwärtig neben den bekannten klassischen Produktionsfaktoren die Rolle desjenigen Produktionsfaktors ein, der als grundlegend für regionale Entwicklung verstanden wird. In diesem Kontext übernehmen wissensintensive Dienstleister die zentrale Rolle als Mittler von Wissen: Sie dienen als Transmissionsriemen in Wissensprozessen. Sie sind heute von erheblicher Bedeutung, da man annimmt, dass Unternehmen nicht mehr in der Lage sind, allein durch eigene Anstrengungen in ausreichendem Maße neues Wissen zu schaffen; neues Wissen, das nur durch Transfer für Unternehmen nutzbar gemacht werden müsste, schlicht nicht in akademischen Einrichtungen wie Universitäten vorhanden ist; die Bedingungen volatiler Märkte und eines zunehmenden Innovationswettbewerbs die Anforderungen an die Wissensgenerierung durch Unternehmen radikal erhöht haben. Neue Wege der Wissensgenerierung müssen daher beschritten werden. Die alte Vorstellung eines linearen Prozesses der Wissensgenerierung vom akademischen Grundlagenwissen über die Angewandte Forschung bis zur Entwicklung und Anwendung, den man auch mit dem Konzept des mode 1 Modells bezeichnet, wird durch das Konzept des interaktiven Modells beziehungsweise des mode 2 Modells der Wissensgenerierung ergänzt, wenn nicht ersetzt (Gibbons et al. 1994). Dieses Konzept sieht die Wissensgenerierung als einen vielfältig vernetzten, rekursiven und reflexiven Prozess (zusammenfassend Malecki 2000). Fragen, wie Prozesse der Wissensgenerierung und des Lernens organisiert werden, rücken damit in den Vordergrund. Daher wird das gegenwärtige Stadium der wirtschaftlichen Entwicklung gerne als Lernende Ökonomie bezeichnet (Lundvall/Johnson 1994, OECD 2001, Archibugi/Lundvall 2002). Eine der Konsequenzen dieser Debatte ist, dass uns heute wissensintensive Prozesse als solche sowie in ihrer Geographie komplexer erscheinen als früher. Auf der einen Seite wird den wissensintensiven Dienstleistern ein wesentlicher und zunehmender Anteil an der Generierung von Innovationen und Lösungen für neue Geschäftsvorgänge zugemessen (Bryson u.a. 2000). Die Organisation von Wissensprozessen wird für diese Unternehmen zu einem wichtigen Faktor ihrer Wettbewerbsfähigkeit. Auf der anderen Seite wird vermutet, dass Wissen eine 3 räumliche Komponente hat und daher Wege der räumlichen Organisation von Wissensprozessen zu den bedeutenden Instrumenten gehören, im Wettbewerb zu bestehen. Der kognitive Prozess der Generierung und Aneignung von Wissen macht die Organisation von Kommunikation und sozialer Interaktion notwendig. Dies ist eine wesentliche Aufgabe des Wissensmanagements, das sich dazu verschiedener Dimensionen von Nähe bedient. Dieser Beitrag will die Rolle, die ökonomische Akteure den verschiedenen Dimensionen von Nähe im Management von Wissensprozessen zumessen, an zwei Fallstudien beleuchten. Er wird mit dem M&AGeschäft einen Fall wissens-basierter Dienstleistungen für den Dienstleistungssektor, genauer den Finanzsektor, mit einem Fall wissens-basierter Dienstleistungen für den produzierenden Sektor hier die Modellentwicklung in der Automobilindustrie vergleichen. Wir hoffen, mit dem Vergleich einerseits aufzuzeigen, dass die konkrete Form der Organisation von Nähen in Wissensprozessen kontext-spezifisch ist, und andererseits die Bedingungen aufzudecken, die die jeweilige Form der Organisation bestimmen.
Einbindung und standörtliche Organisation von Ingenieurdienstleistern in der Automobilentwicklung
(2002)
Die Organisation der Automobilentwicklung unterliegt auch in den 1990er Jahren einem tiefgreifenden Wandel, der durch ein anhaltendes Engineering Outsourcing und eine zeitliche Parallelisierung von Entwicklungsaufgaben nach dem Konzept des Simultaneous Engineering zum Ausdruck kommt (vgl. Jürgens 2000a, Rentmeister 2001). Die Automobilhersteller sind dabei die zentralen Akteure. Mit neuen Formen unternehmensübergreifender Arbeitsteilung streben sie eine Reduzierung ihrer Entwicklungskosten und der Entwicklungszeiten für neue Fahrzeugmodelle an. Zugleich versuchen sie auf diese Weise, eine zunehmende Zahl an Modellen auf den Markt zu bringen und ihre Wettbewerbsfähigkeit zu erhöhen. Der wesentliche Grund für die gegenwärtige Reorganisation der Automobilentwicklung liegt in einem verschärften globalen Wettbewerb unter den Automobilkonzernen, die auf zunehmend weltweit integrierten Märkten im Wettbewerb zueinander stehen.
Im Zuge des dynamischen Wachstums wissensintensiver Unternehmensdienstleistungen hat die Unternehmens- und Managementberatung geradezu einen Boom in den vergangenen zehn bis fünfzehn Jahren erfahren. In der zweiten Hälfte der 1990er Jahre ist der europäische Markt im jährlichen Durchschnitt um fast 27%1 gewachsen und hat heute nahezu das Volumen des gesamten Weltmarktes vor sechs Jahren erreicht. Deutschland ist traditionell einer der weltweit größten Märkte mit einem globalen Marktanteil von über 10%2. Trotz des Mitte des Jahres 2001 einsetzenden Konjunkturrückgangs, der auch die Beratungsbranche durch zahlreiche Projektstornierungen der Kunden getroffen hat, wird die Nachfrage professioneller Beratungsdienste weiterhin auf hohem Niveau anhalten. Eine Studie des Instituts für Unternehmensberatung in Bonn berichtet, dass mittlerweile ein Viertel aller Unternehmen über feste Budgets für Managementberatungsdienstleistungen verfügen und die Hälfte aller befragten mittelständischen und Großunterne hmen in Deutschland dafür Ausgaben zwischen ¬ 2,5 Mio. bis weit über ¬ 10 Mio. in den kommenden fünf Jahren kalkulieren (FAZ 2001). Nicht nur der Markt, sondern auch die Unternehmen haben in den letzten Jahren zweistellige Wachstumsraten erfahren. Internationalisierung ist im Zuge dieser Entwicklung eine strategische Option, um die hohen Wachstumschancen wahrzunehmen. Und in der Tat haben sich die Rahmenbedingungen internationaler Dienstleistungsmärkte erheblich verändert. Auf der Angebotsseite nimmt der Wettbewerb auf nationalen Märkten stetig zu und veranlasst Unternehmen, Wachstumsmöglichkeiten im Ausland zu suchen. Auf der Nachfrageseite macht es die zunehmende Internationalisierung der Kundenunternehmen erforderlich, den Kunden zu folgen, um Dienste sowohl in den jeweiligen Ländern als auch auf einem internationalen Niveau anbieten zu können (Kutschker/Mößlang 1996). Eine zunehmend internationale Produktionsorganisation, die Spezialisierung und Segmentierung von Gütermärkten und die steigende technologische Komplexität der Produktionsprozesse erfordern auch in der Zukunft die Unterstützung durch externe unternehmensorientierte Dienst- und Beratungsleistungen (Coe 1997). Darüber hinaus schaffen eine fortschreitende Deregulierung der nationalen Märkte, die Liberalisierung des Welthandels durch die WTO, insbesondere das General Agreement on Trade in Services (GATS), die Integration kontinentaler Wirtschaftsblöcke wie der EU, NAFTA oder ASEAN sowie die Verbreitung moderner Informations- und Kommunikationstechnologien Voraussetzungen für einen ungehemmten internationalen Austausch von Dienstleistungen (O'Farrell et al. 1996). Demgegenüber unterliegen wissensintensive Dienstleistungen im Vergleich zu Industrieprodukten einer Reihe von Hemmnissen, die eine Internationalisierung der Beratungsunternehmen und ihrer Expertise tendenziell erschweren: (1) Soziale Eintrittsbarrieren. Empirische Studien legen nahe, dass sich Beratungsprodukte nicht im Marktsinne an anonyme Käufer absetzen oder exportieren lassen (Meffert 1990; Kaas/Schade 1995; Kohr 2000; Enke/Geigenmüller 2001). Vielmehr sind Beratungs- 4 geschäfte sehr stark auf bestehende Kundennetzwerke und Netzwerke von Geschäftspartnern begrenzt. Aufgrund der hohen Bedeutung etablierter und auf Vertrauen basierter Beziehungen stellen Kontaktnetzwerke sowohl national als vor allem auch international erhebliche soziale Eintrittsbarrieren dar. (2) Market commitment. Die Unternehmensberatung ist eine gebundene Dienstleistung, die nur in Interaktion mit dem Kunden koproduziert wird. Das Produkt Beratung ist daher nicht von dem Herstellungsprozess zu trennen und folglich ist Beratung nicht handelbar (Sampson/Snape 1985). Dadurch kann der Internationalisierungsprozess nicht inkrementell erfolgen, denn von Anbeginn an muss durch Direktinvestitionen bzw. Kooperationen eine höhere finanzielle und personelle Verbindlichkeit im Auslandsmarkt, das sogenannte market commitment, erfolgen. (3) Kosten von Markttransaktionen. Die Kosten für Markttransaktionen sind für Dienstleistungen höher als für Produktionsgüter, da die Transaktionen kundenspezifisch sind, durch die Personengebundenheit der Dienstleistung einer hohen Qualitätsvariabilität unterliegen, die Informationssuc he aufwendiger ist und Informations- und Wissensvorteile durch unkontrollierte Weiterverwertung (spillover) erodieren können (Enderwick 1989; Dunning 1989). Trotz dieser transaktionsbedingten Internationalisierungsbarrieren ist eine Zunahme des Internationalisierungsprozesses empirisch deutlich festzustellen. Aus einer britischen Studie geht hervor, dass Unternehmensberatungen die Barrieren der Internationalisierung weitaus geringer einschätzten als andere unternehmensorientierte Dienstleistungsunternehmen und ihre Exporte durchschnittlich über 10% des Umsatzes repräsentieren (Bryson et al. 1997). Unternehmensorientierte Dienstleistungen repräsentieren das am schnellsten wachsende Segment des internationalen Handels (Brouthers et al. 1996; Kutschker/Mößlang 1996; Lichtblau 2000), liegt doch die Wachstumsrate dreimal höher als beim Handel mit Gütern (Kirsch/Laird/Evans 2000). Dabei muss der tatsächliche Wert der gehandelten Dienste als noch höher eingeschätzt werden, da viele Leistungen wie z.B. Managementberatung, Werbung, Rechtsberatung und Versicherungen teilweise nicht erfasst werden können (d.h. sie werden nicht nach Ihrem Wert deklariert oder verzollt). Für die globalen Marktführer schätzen Zeithaml/Bitner (1996), dass die zehn größten Unternehmensberatungen über die Hälfte des Umsatzes außerhalb des Heimlandes erwirtschaften. Jedoch sind nicht nur die Großunternehmen international aktiv. In Großbritannien konnten O Farrell/Wood/Zheng (1996) für insgesamt 219 kleine und mittlere Unternehmensberatungen zeigen, dass mehr als die Hälfte aller befragten Unternehmen international operierten, ein deutlich höherer Anteil als bei allen anderen Unternehmensdienstleistungen. Auch eine umfassende Studie in Deutschland, 5 Österreich und der Schweiz stützt diesen Befund. Nahezu zwei Drittel aller Beratungsunternehmen verfügen über internationale Projekterfahrung inklusive der kleinen und Kleinstunternehmen (Walger/Scheller 1998). Zwar unterhalten die Unternehmen in geringerem Umfang Auslandsniederlassungen, jedoch haben 20% der Beratungshäuser mit mehr als zehn festen Mitarbeitern und über die Hälfte aller Unternehmen mit mehr als 50 Mitarbeitern internationale Standorte (Walger/Scheller 1998). Das Ziel der vorliegenden Studie liegt darin, erstens wichtige Marktmechanismen des Beratungsgeschäfts zu identifizieren und zweitens die Motive, Strategien und Mechanismen der Internationalisierung von Unternehmensberatungen aufzudecken. Damit wird ein ursächliches Verständnis darüber angestrebt, auf welchen Kanälen und über welche Barrieren Beratungsprodukte ihren Markt erreichen und welche Konsequenzen damit für den Internationalisierungsprozess verbunden sind. Die vorliegende Studie ist ein Teil des von der Deutschen Forschungsgemeinschaft unterstützten Forschungsprojekts Internationalisierung von Managementberatungen in Europa im Spannungsfeld von globaler Organisation und lokalem Markt . Die Ergebnisse dieser Exploration bilden den Ausgangspunkt für die nächste Empiriephase, in der auf der Grundlage der hier erarbeiteten Zusammenhänge ein Vergleich der europäischen Metropolen Rhein-Main, London und Madrid hinsichtlich der Prozesse und Formen des Markteintritts und der lokalen Markterschließung auslä ndischer Managementberatungsunternehmen durchgeführt wird. Für den eiligen Leser sind die wichtigsten Ergebnisse der Exploration in einer Zusammenfassung am Ende des Berichts skizziert.
Das Investmentsparen erfreut sich zunehmender Beliebtheit. Es handelt sich dabei um eine Anlageform, bei der Sparer mit geringem Kapitaleinsatz die gleichen Vorteile und Chancen erlangen können, wie sie in der Regel sonst nur bei größerem Kapitaleinsatz möglich sind. So wird beim Investmentsparen durch viele kleinere Anlagebeträge eine größere Kapitalsumme erzielt. Bei den offenen Immobilienfonds handelt es sich um die Realisierung dieser Investmentidee im Immobilienbereich. Die offenen Immobilienfonds verzeichnen insbesondere seit den 90er Jahren immense Mittelzuflüsse. Das Anlageprinzip der offenen Immobilienfonds basiert auf dem Prinzip der Risikostreuung: Neben der gesetzlichen Erfordernis, das Risiko über eine Vielzahl von Objekten zu streuen, verfügen die Fonds über verschiedene Möglichkeiten der Risikostreuung wie die Streuung nach Standorten und Nutzungen sowie nach Objektalter, -größe und -volumen. Im vorliegenden Bericht wird das Anlageverhalten der größten fünf offenen Immobilienfonds untersucht, die zusammen über einen Marktanteil von ca. 70 % verfügen (Stand: 1999). Zu diesem Zweck wurde eine Datenbank angelegt, in welche die Daten sämtlicher im Fondsvermögen gehaltenen Objekte eingegeben wurden. Zu Beginn dieser Arbeit stehen die Vermutungen, dass die Fonds überwiegend Objekte in Verdichtungsräumen und dort insbesondere in den Großstädten halten und dass die Gebäudenutzungen überwiegend tertiärwirtschaftlicher Natur sind. Aus den Rechenschaftsberichten der offenen Immobilienfonds, auf denen der empirische Teil basiert, geht lediglich der Aspekt der Risikostreuung hervor; es gibt weder Angaben zu den Verkehrswerten einzelner Objekte noch zu deren Mietpreisen. Als Bezugsgröße für die Auswertung können somit lediglich die Anzahl der Objekte und die Nutzfläche (in m²) herangezogen werden. An dieser Stelle muss auf die relativ hohe Intransparenz des deutschen Immobilienmarktes hingewiesen werden. Obwohl in den letzten Jahren einige Indizes von verschiedenen Institutionen aufgelegt wurden, ist der Markt weiterhin recht unübersichtlich. 1998 wurde der DIX, der Deutsche Immobilien-Index, als Gegenstück zum DAX (Deutscher Aktienindex) von der Deutschen Immobiliendatenbank (DID) in Wiesbaden aufgelegt. Hier werden Daten von Bestandsgrundstücken gesammelt und zusammengefasst. Die fünf untersuchten Fonds steuern zwar regelmäßig ihre Daten bei, jedoch besteht hier eine Geheimhaltungspflicht, so dass auf diesem Weg keine zusätzlichen Informationen bezogen werden können. Diese Arbeit stellt einen Beitrag zu der in der Geographie bislang kaum beachteten, aber bedeutsamen und raumprägenden Immobilienbranche dar. Während andere 2 Disziplinen wie vor allem die Wirtschaftswissenschaften den Immobilienbereich schon lange für sich entdeckt haben, hat sich die Geographie bisher wenig damit beschäftigt.
Die Südwestpfalz : Umstrukturierung durch erfolgreiche Unternehmen ; Ergebnisse einer Lehrstudie
(2000)
Die Südwestpfalz gehört nicht zu den ökonomisch bevorzugten Regionen Deutschlands. Von vielen wird sie nicht einmal als eine einzige Region gesehen: Zwischen den beiden dominierenden Mittelstädten Pirmasens und Zweibrücken sowie dem sie umgebenden Landkreis Südwestpfalz bestehen zu große Unterschiede in der Geschichte und Wirtschaftsstruktur. Pirmasens hat etwa 48.000 Einwohner, Zweibrücken ca. 38.000, und der Landkreis beherbergt in teils großen Ortschaften insgesamt 105.000 Einwohner. Die gesamte Region, die sich über nahezu 50 km von West nach Ost und 30 km von Nord nach Süd an der Grenze zu Lothringen (Frankreich) und zum Saarland erstreckt, ist relativ dünn besiedelt und befindet sich in peripherer Lage. Sie war daher seit langem als militärischer Standort gut geeignet, vor allem für amerikanische Truppen, die unter anderem in Pirmasens und Zweibrücken bestehende Kasernen übernehmen konnten. Vielfältige Militäranlagen kamen hinzu, wie z.B. der Flugplatz in Zweibrücken, das Militärhospital in Münchweiler oder militärische Depots im südöstlichen Landkreis. Der Abzug der militärischen Einheiten in den frühen 1990er Jahren brachte für die gesamte Südwestpfalz ein neues Problem: die Konversion. Neben den langjährigen Wandel der Industriestrukturen trat der schockartige Abbau des Militärs als Wirtschaftsfaktor in der Region. Die Städte selbst und viele Nachbargemeinden sind durch alte Industrien gekennzeichnet, die seit langem unter einem erheblichen Wettbewerbsdruck aus dem Ausland leiden. Die Stadt Pirmasens ist das Zentrum der alten und im Landkreis noch vorherrschenden Schuhindustrie. Hier besteht ein industrielles Cluster mit vorund nachgelagerten Wirtschaftszweigen, etwa des Schuhmaschinenbaus, der Zulieferindustrien (Klebstoff-Chemie, Kunststoff-Industrie für Vorder- und Hinterkappen, Sohlenfertigung) und der spezialisierten Dienstleistungen (Design-Büros, Speditionen, Druckereien). Insgesamt ist dieses Cluster jedoch durch Erosion in seiner Existenz bedroht ist (vgl. Schamp/Bertram 1998, Bertram/Schamp 1999). Manche Unternehmen haben sich aus der Bindung an dieses Cluster erfolgreich abgenabelt, andere sind längst durch Konkurs und Stillegung verschwunden. Der Landkreis Südwestpfalz, der sich im Osten bis zum Weinbaugebiet der Pfalz und im Westen bis zum metallverarbeitenden Bezirk des Saarlandes erstreckt, gehört in weiten Teilen zum Cluster der Schuhindustrie. Der Strukturwandel hat auch diese seit langem erfasst. Um der ländlichen Region dennoch neue Tätigkeitsfelder zu erschließen, wurde in den vergangenen zehn Jahren der Tourismus teilweise erheblich gefördert - recht erfolgreich, auch wenn die Zielgruppen nicht zu den sehr 2 wohlhabenden gehören: Familien und Jugendgruppen im Sommer, ältere Menschen im Frühjahr und Herbst. Der Tourismus verbindet sich mit einer neuen und zunehmend bedeutenden Attraktion, dem Fabrikverkauf von Schuhen - besonders im nahen Umkreis um das neue Schuhmuseum in Hauenstein. In Zweibrücken herrschen dagegen teils große Zweigwerke der metallverarbeitenden Industrie vor. Daneben wurde die Stadt vor allem durch das Militär geprägt, während die Schuhindustrie nur noch geringe Bedeutung hatte. Damit verfügt die Region in ihren wichtigen Industriezweigen nicht über Wachstumsindustrien. Der Abbau des Militärs brachte zunächst erhebliche Probleme für den regionalen Arbeitsmarkt und die regionale Wirtschaft. Die Chancen der Konversion können erst langsam ergriffen werden. Grundsätzlich reichen überall die Arbeitsplätze nicht aus: Viele Menschen müssen weit pendeln. Im Juni 1999 lag die Arbeitslosigkeit im Landkreis bei 10%, in Zweibrücken bei 11%, in Pirmasens jedoch bei 17%. Etwa 48% der Arbeitslosen sind Frauen, ca. 35% sind Langzeitarbeitslose (alle Angaben nach Arbeitsamt Pirmasens, Presseinformationen) - beides sind Problemgruppen für die Arbeitsvermittlung. So steht die gesamte Region vor drei Problemen: 1. der überalterten Wirtschaftsstruktur mit anscheinend wenigen Ansätzen der Erneuerung, 2. der notwendigen Konversion der militärischen Anlagen und dem erforderlichen Ersatz der fortgefallenen Arbeitsplätze, 3. einer vergleichsweise hohen Arbeitslosigkeit und langen Arbeitswegen.
Characterised as the mighty capital of the eurozone (Sassen 1999, 83), Frankfurt is said to be a rising world city primarily due to its financial centre. This is reflected in the use of such common catchphrases as Bankfurt and Mainhattan for the city, as well as its reference in scientific publications. As Ronneberger and Keil (1995, 305) state, for instance, a service economy [...] mastered by the finance sector forms the basis for the continuing integration of Frankfurt into the international market. Frankfurt is the most important German as well as European financial centres. Thirteen of the 30 largest German banks and about two thirds of Germany s foreign banks are seated here. Frankfurt s stock exchange (ranked 4th in the world) is by far the biggest in Germany with a turnover-share of more than 80%. Its derivatives exchange (Eurex) aims to become the biggest in the world. As the host city for the European Central Bank, it is also the centre of European monetary policy. As a major node in the global financial network today, Frankfurt s specific functions within this network will be investigated in this paper. Unlike most other predominant national financial centres, Frankfurt has not continuously held this position in Germany s since the middle ages: It re-gained it s position from Berlin only after World War II. In contrast to the static phenomenon financial centre which is well covered in the literature emergence and development of financial centres is not as well understood. The study of the development of the financial centre Frankfurt after World War II gives insights into the dynamics of the self-reinforcing mechanisms within financial centres; the second topic covered in the paper. The paper is organised as follows: the remainder of this chapter looks at the method used in this study and the theory of financial centres with an emphasis on the basic approaches to the emergence of financial centres. After that it is asked whether Frankfurt meets the basic requirements for the concept of path dependence, i.e. that there are self-reinforcing mechanisms. After a positive answer to that, the development of Frankfurt as a financial centre is discussed as well as its role as a node in the world (financial) system today in chapter two. Chapter three provides some more or less speculative remarks about Frankfurt s future; the last chapter briefly summarises the findings of the paper.
The globalisation of contemporary capitalism is bringing about at least two important implications for the emergence and significance of business services. First, the social division of labour steadily increases (ILLERIS 1996). Within the complex organisation of production and trade new intermediate actors emerge either from the externalisation of existing functions in the course of corporate restructuring policies or from the fragmentation of the production chain into newly defined functions. Second, competitive advantages of firms increasingly rest on their ability to innovate and learn. As global communication erodes knowledge advantages more quickly, product life cycles shorten and permanent organisational learning results to be crucial for the creation and maintenance of competitiveness. Intra- and interorganisational relations of firms now are the key assets for learning and reflexivity (STORPER 1997). These two aspects of globalisation help understand why management consulting - as only one among other knowledge intensive business services (KIBS) - has been experiencing such a boost throughout the last two decades. Throughout the last ten years, the business has grown annually by 10% on average in Europe. Management consulting can be seen first, as a new organisational intermediate and second, as an agent of change and reflexivity to business organisations. Although the KIBS industry may not take a great share of the national GDP its impact on national economies should not be underestimated. Estimations show that today up to 80% of the value added to industrial products stem from business services (ILLERIS 1996). Economic geographers have been paying more attention to KIBS since the late 1970s and focus on the transformation of the spatial economy through the emerging business services. This market survey is conceived as a first step of a research programme on the internationalisation of management consulting and as a contribution to the lively debate in economic geography. The management consulting industry is unlimited in many ways: There are only scarce institutional boundaries, low barriers to entry, a very heterogeneous supply structure and multiple forms of transaction. Official statistics have not yet provided devices of grasping this market and it may be therefore, that research and literature on this business are rather poor. The following survey is an attempt to selectively compile existing material, empirical studies and statistics in order to draw a sketchy picture of the European market, its institutional constraints, agents and dynamics. German examples will be employed to pursue arguments in more depth.
During the 1980s and early 1990s, the importance of small firm growth and industrial districts in Italy became the focus of a large number of regional development studies. According to this literature, successful industrial districts are characterized by intensive cooperation and market producer-user interaction between small and medium-sized, flexibly specialized firms (Piore and Sabel, 1984; Scott, 1988). In addition, specialized local labor markets develop which are complemented by a variety of supportive institutions and a tradition of collaboration based on trust relations (Amin and Robins, 1990; Amin and Thrift, 1995). It has also been emphasized that industrial districts are deeply embedded into the socio-institutional structures within their particular regions (Grabher, 1993). Many case studies have attempted to find evidence that the regional patterns identified in Italy are a reflection of a general trend in industrial development rather than just being historical exceptions. Silicon Valley, which is focused on high technology production, has been identified as being one such production complex similar to those in Italy (see, for instance, Hayter, 1997). However, some remarkable differences do exist in the institutional context of this region, as well as its particular social division of labor (Markusen, 1996). Even though critics, such as Amin and Robins (1990), emphasized quite early that the Italian experience could not easily be applied to other socio-cultural settings, many studies have classified other high technology regions in the U.S. as being industrial districts, such as Boston s Route 128 area. Too much attention has been paid to the performance of small and medium-sized firms and the regional level of industrial production in the ill-fated debate regarding industrial districts (Martinelli and Schoenberger, 1991). Harrison (1997) has provided substantial evidence that large firms continue to dominate the global economy. This does not, however, imply that a de-territorialization of economic growth is necessarily taking place as globalization tendencies continue (Storper, 1997; Maskell and Malmberg, 1998). In the case of Boston, it has been misleading to define its regional economy as being an industrial district. Neither have small and medium-sized firms been decisive in the development of the Route 128 area nor has the region developed a tradition of close communication between vertically-disintegrated firms (Dorfman, 1983; Bathelt, 1991a). Saxenian (1994) found that Boston s economy contrasted sharply with that of an industrial district. Specifically, the region has been dominated by large, vertically-integrated high technology firms which are reliant on proprietary technologies and autarkic firm structures. Several studies have tried to compare the development of the Route 128 region to Silicon Valley. These studies have shown that both regions developed into major 2 agglomerations of high technology industries in the post-World War II period. Due to their different traditions, structures and practices, Silicon Valley and Route 128 have followed divergent development paths which have resulted in a different regional specialization (Dorfman, 1983; Saxenian, 1985; Kenney and von Burg, 1999). In the mid 1970s, both regions were almost equally important in terms of the size of their high technology sectors. Since then, however, Silicon Valley has become more important and has now the largest agglomeration of leading-edge technologies in the U.S. (Saxenian, 1994). Saxenian (1994) argues that the superior performance of high technology industries in Silicon Valley over those in Boston is based on different organizational patterns and manufacturing cultures which are embedded in those socio-institutional traditions which are particular to each region. Despite the fact that Saxenian (1994) has been criticized for basing her conclusions on weak empirical research (i.e. Harrison, 1997; Markusen, 1998), she offers a convincing explanation as to why the development paths of both regions have differed.1 Saxenian s (1994) study does not, however, identify which structures and processes have enabled both regions to overcome economic crises. In the case of the Boston economy, high technology industries have proven that they are capable of readjusting and rejuvenating their product and process structures in such a way that further innovation and growth is stimulated. This is also exemplified by the region s recent economic development. In the late 1980s, Boston experienced an economic decline when the minicomputer industry lost its competitive basis and defense expenditures were drastically reduced. The number of high technology manufacturing jobs decreased by more than 45,000 between 1987 and 1995. By the mid 1990s, however, the regional economy began to recover. The rapidly growing software sector compensated for some of the losses experienced in manufacturing. In this paper, I aim to identify the forces behind this economic recovery. I will investigate whether high technology firms have uncovered new ways to overcome the crisis and the extent to which they have given up their focus on self-reliance and autarkic structures. The empirical findings will also be discussed in the context of the recent debate about the importance of regional competence and collective learning (Storper, 1997; Maskell and Malmberg, 1998). There is a growing body of literature which suggests that some regional economies During the 1980s and early 1990s, the importance of small firm growth and industrial districts in Italy became the focus of a large number of regional development studies. According to this literature, successful industrial districts are characterized by intensive cooperation and market producer-user interaction between small and medium-sized, flexibly specialized firms (Piore and Sabel, 1984; Scott, 1988). In addition, specialized local labor markets develop which are complemented by a variety of supportive institutions and a tradition of collaboration based on trust relations (Amin and Robins, 1990; Amin and Thrift, 1995). It has also been emphasized that industrial districts are deeply embedded into the socio-institutional structures within their particular regions (Grabher, 1993). Many case studies have attempted to find evidence that the regional patterns identified in Italy are a reflection of a general trend in industrial development rather than just being historical exceptions. Silicon Valley, which is focused on high technology production, has been identified as being one such production complex similar to those in Italy (see, for instance, Hayter, 1997). However, some remarkable differences do exist in the institutional context of this region, as well as its particular social division of labor (Markusen, 1996). Even though critics, such as Amin and Robins (1990), emphasized quite early that the Italian experience could not easily be applied to other socio-cultural settings, many studies have classified other high technology regions in the U.S. as being industrial districts, such as Boston s Route 128 area. Too much attention has been paid to the performance of small and medium-sized firms and the regional level of industrial production in the ill-fated debate regarding industrial districts (Martinelli and Schoenberger, 1991). Harrison (1997) has provided substantial evidence that large firms continue to dominate the global economy. This does not, however, imply that a de-territorialization of economic growth is necessarily taking place as globalization tendencies continue (Storper, 1997; Maskell and Malmberg, 1998). In the case of Boston, it has been misleading to define its regional economy as being an industrial district. Neither have small and medium-sized firms been decisive in the development of the Route 128 area nor has the region developed a tradition of close communication between vertically-disintegrated firms (Dorfman, 1983; Bathelt, 1991a). Saxenian (1994) found that Boston s economy contrasted sharply with that of an industrial district. Specifically, the region has been dominated by large, vertically-integrated high technology firms which are reliant on proprietary technologies and autarkic firm structures. Several studies have tried to compare the development of the Route 128 region to Silicon Valley. These studies have shown that both regions developed into major 2 agglomerations of high technology industries in the post-World War II period. Due to their different traditions, structures and practices, Silicon Valley and Route 128 have followed divergent development paths which have resulted in a different regional specialization (Dorfman, 1983; Saxenian, 1985; Kenney and von Burg, 1999). In the mid 1970s, both regions were almost equally important in terms of the size of their high technology sectors. Since then, however, Silicon Valley has become more important and has now the largest agglomeration of leading-edge technologies in the U.S. (Saxenian, 1994). Saxenian (1994) argues that the superior performance of high technology industries in Silicon Valley over those in Boston is based on different organizational patterns and manufacturing cultures which are embedded in those socio-institutional traditions which are particular to each region. Despite the fact that Saxenian (1994) has been criticized for basing her conclusions on weak empirical research (i.e. Harrison, 1997; Markusen, 1998), she offers a convincing explanation as to why the development paths of both regions have differed.1 Saxenian s (1994) study does not, however, identify which structures and processes have enabled both regions to overcome economic crises. In the case of the Boston economy, high technology industries have proven that they are capable of readjusting and rejuvenating their product and process structures in such a way that further innovation and growth is stimulated. This is also exemplified by the region s recent economic development. In the late 1980s, Boston experienced an economic decline when the minicomputer industry lost its competitive basis and defense expenditures were drastically reduced. The number of high technology manufacturing jobs decreased by more than 45,000 between 1987 and 1995. By the mid 1990s, however, the regional economy began to recover. The rapidly growing software sector compensated for some of the losses experienced in manufacturing. In this paper, I aim to identify the forces behind this economic recovery. I will investigate whether high technology firms have uncovered new ways to overcome the crisis and the extent to which they have given up their focus on self-reliance and autarkic structures. The empirical findings will also be discussed in the context of the recent debate about the importance of regional competence and collective learning (Storper, 1997; Maskell and Malmberg, 1998). There is a growing body of literature which suggests that some regional economies an develop into learning economies which are based on intra-regional production linkages, interactive technological learning processes, flexibility and proximity (Storper, 1992; Lundvall and Johnson, 1994; Gregersen and Johnson, 1997). In the next section of this paper, I will discuss some of the theoretical issues regarding localized learning processes, learning economies and learning regions (see, also, Bathelt, 1999). I will then describe the methodology used. What follows is a brief overview of how Boston s economy has specialized in high technology production. The main part of the paper will then focus on recent trends in Boston s high technology industries. It will be shown that the high technology economy consists of different subsectors which are not tied to a single technological development path. The various subsectors are, at least partially, dependent on different forces and unrelated processes. There is, however, tentative evidence which suggests that cooperative behavior and collective learning in supplierproducer- user relations have become important factors in securing reproductivity in the regional structure. The importance of these trends will be discussed in the conclusions.
Taking shareholder protection seriously? : Corporate governance in the United States and Germany
(2003)
The paper undertakes a comparative study of the set of laws affecting corporate governance in the United States and Germany, and an evaluation of their design if one assumes that their objective were the protection of the interests of minority outside shareholders. The rationale for such an objective is reviewed, in terms of agency cost theory, and then the institutions that serve to bound agency costs are examined and critiqued. In particular, there is discussion of the applicable legal rules in each country, the role of the board of directors, the functioning of the market for corporate control, and (briefly) the use of incentive compensation. The paper concludes with the authors views on what taking shareholder protection seriously, in each country s legal system, would require.
Mit dem 3. Finanzmarktförderungsgesetz wurde im Jahr 1998 die Investmentaktiengesellschaft in das deutsche Investmentrecht eingeführt. Die in Anlehnung an die USamerikanische "Investment Company" geschaffene Rechtsform sollte das deutsche Kapitalanlagegeschäft beleben und insbesondere für ausländische Fondssponsoren attraktiver machen. Diese Erwartungen wurden enttäuscht: Die Bestimmungen zur Investmentaktiengesellschaft sind bis heute totes Recht geblieben.1 Dies haben einige Autoren frühzeitig vorhergesehen.2 Im Zuge der anstehenden tiefgreifenden Reform des Investmentrechts durch das Gesetz zur Modernisierung des Investmentwesens und zur Besteuerung von Investmentvermögen (Investmentmodernisierungsgesetz) 3 wird auch das Recht der Investmentaktiengesellschaft wesentlich geändert. Neue Wege beschreitet der Gesetzgeber dabei insbesondere mit der Einführung der Investmentaktiengesellschaft mit veränderlichem Kapital. Dieser zur Vervollständigung der Bestimmungen zur Investmentaktiengesellschaft in das deutsche Recht eingeführte Typus wirft aus Sicht des Aktienrechts eine Vielzahl interessanter Fragen auf, denen im Folgenden nachgegangen werden soll. Zuvor sollen jedoch die investmentrechtlichen Rahmenbedingungen der Investmentaktiengesellschaft und der Investmentaktiengesellschaft mit veränderlichem Kapital im Besonderen kurz beleuchtet werden.
1. Die Vorschrift des § 18 Abs. 2 WpÜG ist gegen den zu weit geratenen Wortlaut unter Berücksichtigung des Regelungszwecks einschränkend dahin auszulegen, dass ein Angebot mit einem Widerrufs- oder Rücktrittsvorbehalt versehen werden kann, sofern der Bieter oder ihm nach § 18 Abs. 1 WpÜG zuzurechnende Personen oder Unternehmen den Eintritt des Widerrufs- oder Rücktrittsgrunds nicht ausschließlich selbst herbeiführen können. 2. Eine Entscheidung zur Abgabe eines Angebots i.S. des § 10 Abs. 1 Satz 1 WpÜG ist gegeben, wenn die Entscheidung nur noch von Umständen abhängt, deren Eintritt der Bieter oder ihm nach § 18 Abs. 1 WpÜG zuzurechnende Personen oder Unternehmen nicht ausschließlich selbst herbeiführen können, die also nicht aus dem Herrschaftsbereich des Bieters stammen. 3. Der Bieter kann die Entscheidung zur Abgabe eines Angebots analog § 18 Abs. 2 WpÜG ebenso wie ein Angebot unter einen Widerrufs- oder Rücktrittsvorbehalt stellen, sofern der Bieter oder ihm nach § 18 Abs. 1 WpÜG zuzurechnende Personen oder Unternehmen den Eintritt des Widerrufs- oder Rücktrittsgrunds nicht ausschließlich selbst herbeiführen können. Zulässig ist analog §§ 18 Abs. 1, 25 WpÜG zudem ein auf die Zustimmung der Gesellschafterversammlung des Bieters bezogener Vorbehalt. Darüber hinaus darf der Bieter eine Angebotsankündigung mit einem Finanzierungsvorbehalt für den Fall versehen, dass die Gesellschafterversammlung nicht vor Veröffentlichung der Angebotsunterlage einer für die Finanzierung des Angebots erforderlichen Kapitalmaßnahme zustimmt. 4. Der Widerruf der Entscheidung zur Abgabe eines Angebots ist als actus contrarius zu der Angebotsankündigung erst mit Veröffentlichung analog § 10 Abs. 3 Satz 1 WpÜG beachtlich. 5. Mit ordnungsgemäß veröffentlichtem Widerruf der Entscheidung wird der Bieter von der Pflicht zur Übermittlung einer Angebotsunterlage an die BaFin (§ 14 Abs. 1 Satz 1 WpÜG) sowie zur Veröffentlichung einer Angebotsunterlage (§ 14 Abs. 2 Satz 1 WpÜG) frei. Eine Untersagung des Angebots gemäß § 15 Abs. 1 Nr. 3 oder 4 WpÜG kommt damit nicht mehr in Betracht. Darüber hinaus stellt die Nichtübermittlung oder Nichtveröffentlichung der Angebotsunterlage in diesem 15 Fall keine Ordnungswidrigkeit gemäß § 60 Abs. 1 Nr. 1 a) oder Nr. 2 a) WpÜG dar.
Wer die unmittelbare oder mittelbare Kontrolle über eine börsennotierte Aktiengesellschaft erlangt hat, muss nach § 35 Abs. 2 WpÜG allen anderen Aktionären ein Pflichtangebot unterbreiten. § 37 Abs. 1 WpÜG gibt der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BAFin) die Möglichkeit, den Erwerber der Kontrolle von der Angebotspflicht zu befreien. Bislang lehnt es die BAFin ab, die Aktionäre der Zielgesellschaft an dem Befreiungsverfahren zu beteiligen. Das Oberlandesgericht Frankfurt hat die Behörde in einem kürzlich im Eilverfahren dazu ergangenen Beschluss, der die ProSiebenSat.1 Media AG betraf, darin bestätigt. Der Verf. legt im folgenden dar, warum seiner Ansicht nach die Aktionäre die Zielgesellschaft jedenfalls einen Anspruch auf ermessensfehlerfreie Entscheidung über die Hinzuziehung zum Befreiungsverfahren nach § 13 Abs. 2 Satz 1 VwVfG haben. Darüber hinaus werden einige Aspekte des konkreten Falls, es ging um eine Befreiung im Zusammenhang mit der Sanierung der Zielgesellschaft nach § 37 WpÜG i. V. m. § 9 Satz 1 Nr. 3 WpÜG-Angebotsverordnung, näher beleuchtet.
Regulierung von Hedge Fonds in Deutschland : Bestandsaufnahme, praktische Erkenntnisse und Ausblick
(2003)
Die alternative Kapitalanlage über Hedge Fonds gewinnt in Deutschland zunehmend an Bedeutung. In der jüngsten Vergangenheit wurde dieses Thema daher auch in der rechtswissenschaftlichen Literatur aufgegriffen, was zu mehr Transparenz geführt hat. Allerdings ist das deutsche Investmentrecht und insbesondere der Spezialbereich "Hedge Fonds" nach wie vor eine Praktikerdomäne. Deshalb soll im Folgenden zunächst eine Bestandaufnahme erfolgen. Darüber hinaus werden aktuelle Entwicklungen beschrieben. Dabei lassen die Verfasser ihre praktischen Erkenntnisse einfließen. Vor diesem Hintergrund wird anschließend die vom Gesetzgeber für Anfang 2004 geplante Hedge Fonds-Regulierung gewürdigt.
Am 30. Juli 2002 hat der US-amerikanische Präsident George Bush den Sarbanes-Oxley Act of 2002 unterzeichnet. Es handelt sich dabei um ein Artikelgesetz, das vor allem Änderungen im Securities and Exchange Act of 1934 ( Exchange Act ) vorsieht. Das Gesetz bezweckt nach der dem Gesetzestext vorangestellten Begründung den Schutz von Anlegern durch genauere und verlässlichere wertpapierrechtliche Publizitätspflichten. Der Gesetzgeber möchte sicherstellen, dass Unternehmen richtige und verlässliche Angaben machen, wenn sie periodisch bei der USamerikanischen Wertpapieraufsichtsbehörde SEC (Securities and Exchange Commission) einzureichende Berichte oder Ad-hoc Mitteilungen veröffentlichen.
Effiziente Zirkulationsmärkte für Wertpapiere sind wegen ihres Zusammenhanges mit den Emissionsmärkten für die Kapitalversorgung der Unternehmen ebenso unentbehrlich wie als Informationsquelle und Handelsplattform für institutionelle und private Investoren. Die juristische Aufarbeitung der Vorfälle am Neuen Markt weist deutlich auf Defizite des gegenwärtigen Systems hin. Eine überzeugende Ordnung der Sekundärmarktpublizität macht sich die mit einer richtig justierten Haftung verbundenen Anreize und die Privatinitiative betroffener Anleger als Regulierungsinstrument zunutze. Der nachstehende Beitrag greift Empfehlungen zur Verbesserung des Haftungsregimes für Falschinformation des Kapitalmarktes auf und erörtert Einzelfragen.
This memorandum describes the approach of the U.S. Securities and Exchange Commission (the "SEC") in monitoring and, where appropriate, regulating the use of research reports by investment banking firms in connection with securities transactions. The memorandum addresses the historical system of regulation, which continues in large measure to apply. It also examines the new initiatives taken, following a number of prominent corporate, accounting and banking scandals and a significant decline in U.S. and international capital markets, to supplement the current system in what some have dubbed the "post-Enron era".
Recent empirical work shows that a better legal environment leads to lower expected rates of return in an international cross-section of countries. This paper investigates whether differences in firm-specific corporate governance also help to explain expected returns in a cross-section of firms within a single jurisdiction. Constructing a corporate governance rating (CGR) for German firms, we document a positive relationship between the CGR and firm value. In addition, there is strong evidence that expected returns are negatively correlated with the CGR, if dividend yields and price-earnings ratios are used as proxies for the cost of capital. Most results are robust for endogeneity, with causation running from corporate governance practices to firm fundamentals. Finally, an investment strategy that bought high-CGR firms and shorted low-CGR firms would have earned abnormal returns of around 12 percent on an annual basis during the sample period. We rationalize the empirical evidence with lower agency costs and/or the removal of certain governance malfunctions for the high-CGR firms.
Im Rahmen dieses Artikels wurden die verschiedenen Möglichkeiten untersucht, die in einem Konzern bestehen, um die Liquiditätsflüsse zwischen den einzelnen Gesellschaften zu verwalten. Wie bereits erwähnt wurde, ist das untersuchte Organisationsmodell, auch wenn es in der italienischen Praxis am weitesten verbreitet ist, nur eines der verschiedenen Modelle, um das Cash-Management zu zentralisieren.58 Ausgehend davon wurde versucht, die Merkmale dieses Modells und die Aufgaben, die in dessen Rahmen normalerweise der Konzernfinanzgesellschaft übertragen werden, herauszuarbeiten. Dabei konnte festgestellt werden, dass die von der Finanzgesellschaft wahrgenommenen Aufgaben unter zahlreichen Gesichtspunkten den typischen Bankaufgaben ähneln. Diesbezüglich genügt der Hinweis, dass die Finanzgesellschaft, indem sie den Konzerngesellschaften Kredite gewährt, und zwar unter anderem durch Verwendung der Liquiditätsüberschüsse anderer Gesellschaften desselben Konzerns, ein wichtiges Verbindungsglied zwischen den Gesellschaften, die Liquiditätsüberschüsse ausweisen und denen, die diese benötigen, ist. Dadurch übernimmt die Finanzgesellschaft in operativer Hinsicht die Rolle einer echten Konzernbank. Auch die Banken bewirken effektiv den Ausgleich der unterschiedlichen Kassenflüsse zwischen den innerhalb des Wirtschaftssystems tätigen Akteuren. Diese Feststellung wird auch in quantitativer Hinsicht bestätigt, wenn man den Umfang der normalerweise von der Finanzgesellschaft verwalteten Ressourcen betrachtet. Die Beträge, die bei den konzerninternen Beschaffungs- und Anlagetransaktionen sowie bei den Finanzverwaltungsvorgängen vermittelt werden, ist mit den Beträgen vergleichbar, die Banken im Rahmen ihrer Tätigkeiten üblicherweise umsetzen. Aber auch wenn das zutrifft, wurde im Rahmen dieses Artikels gezeigt, dass die zwischen der Finanzgesellschaft und den einzelnen Konzerngesellschaften bestehenden Beziehungen nicht als Bankverträge im eigentlichen Sinn anzusehen sind. Insbesondere ist es nicht möglich, von Bankeinlagen zu sprechen. Daher wurden die verschiedenen Vertragsverhältnisse als atypische Verträge eingeordnet. Abschließend wurde noch auf einige Unterschiede zwischen den, im geprüften Modell vorhandenen, „ordentlichen Kontokorrenten“ und den „Bankkorrespondenzkonten“ hingewiesen. Dies gilt insbesondere für die vorhandene beziehungsweise fehlende Möglichkeit, im Rahmen ihrer jeweiligen Funktion eine rechtliche Kompensation zu sehen, die, wie erwähnt, dazu führen würde, dass eine Konkursanfechtung der Überweisungen auf das ordentliche Kontokorrent ausgeschlossen ist.
Kurz nach dem Inkrafttreten des Vierten Finanzmarktförderungsgesetzes im Juni letzten Jahres sind schon die nächsten Reformüberlegungen in Gang gekommen. Der 64. Deutsche Juristentag im September beschäftigte sich u.a. mit der Frage, ob im Interesse des Anlegerschutzes und zur Förderung des Finanzplatzes Deutschland Kurz nach dem Inkrafttreten des Vierten Finanzmarktförderungsgesetzes im Juni letzten Jahres sind schon die nächsten Reformüberlegungen in Gang gekommen. Der 64. Deutsche Juristentag im September beschäftigte sich u.a. mit der Frage, ob im Interesse des Anlegerschutzes und zur Förderung des Finanzplatzes Deutschland das Kapitalmarkt- und Börsenrecht neu zu regeln sei. Nun liegt zudem seit November 2002 ein Entwurf der Europäischen Kommission für eine neue Wertpapierdienstleistungsrichtlinie auf dem Tisch. Die verschiedenen Reformüberlegungen bzw. -entwürfe sind in jedem Fall zu begrüßen. Der jüngste Akt unseres nationalen Gesetzgebers wird wohl zu Recht lediglich als Schritt in die richtige Richtung, nicht aber als hinreichende Lösung der aktuellen Probleme in diesem Bereich gesehen. Der folgende Aufsatz untersucht, welche Nachteile sich aus dem zunehmenden außerbörslichen Wertpapierhandel für den Finanzplatz ergeben und welche regulatorischen Antworten sich zu deren Vermeidung anbieten.
The corporate convergence debate is usually presented in terms of competing efficiency and political claims. Convergence optimists assert that an economic logic will promote convergence on the most efficient form of economic organization, usually taken to be the public corporation governed under rules designed to maximize shareholder value. Convergence skeptics counterclaim that organizational diversity is possible, even probable, because of path dependent development of institutional complementarities whose abandonment is likely to be inefficient. The skeptics also assert that existing elites will use their political and economic advantages to block reform; the optimists counterclaim that the spread of shareholding will reshape politics.
The venture capital market and firms whose creation and early stages were financed by venture capital are among the crown jewels of the American economy. Beyond representing an important engine of macroeconomic growth and job creation, these firms have been a major force in commercializing cutting edge science, whether through their impact on existing industries as with the radical changes in pharmaceuticals catalyzed by venture-backed firms commercialization of biotechnology, or by the their role in developing entirely new industries as with the emergence of the internet and world wide web. The venture capital market thus provides a unique link between finance and innovation, providing start-up and early stage firms - organizational forms particularly well suited to innovation - with capital market access that is tailored to the special task of financing these high risk, high return activities.
Vortrag auf der Konferenz „Europäischer Kapitalmarkt im 21. Jahrhundert“, Düsseldorf, 6. Dezember 2002. Am 4.11. dieses Jahres hat eine von dem Niederländer Jaap Winter geleitete Gruppe von Gesellschaftsrechtsexperten, die Kommissar Bolkestein eingesetzt hatte, ihren Bericht „A Modern Regulatory Framework for Company Law in Europe“ (im Folgenden: Bericht) vorgelegt. Der Bericht umfaßt mit Anhängen 160 Druckseiten und enthält Empfehlungen u. a. zu Corporate Governance, Unternehmensfinanzierung, Konzernen, Umwandlung und Sitzverlegung, aber auch zu einer Europäischen Privatgesellschaft analog zur deutschen GmbH, zu europäischen Genossenschaften und weiteren Unternehmensformen. In meinem Vortrag heute beschränke ich mich auf die Vorschläge zur Corporate Governance.
This article presents a structural overview of corporate disclosure in Germany against the background of a rapidly evolving European market. Professor Baums first makes the theoretical case for mandatory disclosure and outlines the standard, regulatory elements of market transparency. He then turns to German law and illustrates both how it attempts to meet the principle, theoretical demands of disclosure and how it should be improved. The article also presents in some detail the actual channels of corporate disclosure used in Germany and the manner in which German law now fits into the overall development of the broader, European Community scheme, as well as the contemplated changes and improvements both at the national and the supranational level.
Das Recht zur Verhinderung von Kursmanipulationen ist durch das 4. Finanzmarktförderungsgesetz, das am 1. Juli 2002 in Kraft getreten ist, grundlegend reformiert worden. Der Beitrag befasst sich mit den Hintergründen und der Ausgestaltung dieser Neuregelung sowie der Frage, wie diese zu bewerten ist. Verschiedene (wesentliche) Details waren im Gesetzgebungsverfahren hoch umstritten. Ein wichtiger Punkt, nämlich die subjektiven Voraussetzungen des § 20a Abs.1 S.1 Nr.2 WpHG, ist noch kurz vor Abschluss des Verfahrens geändert worden.
The paper was submitted to the conference on company law reform at the University of Cambridge, July 4th, 2002. Since the introduction of corporation laws in the individual German states during the first half of the 19th century, Germany has repeatedly amended and reformed its company law. Such reforms and amendments were prompted in part by stock exchange fraud and the collapse of large corporations, but also by a routine adjustment of law to changing commercial and societal conditions. During the last ten years, a series of significant changes to German company law led one commentator to speak from a "company law in permanent reform". Two years ago, the German Federal Chancellor established a Regierungskommission Corporate Governance ("Government Commission on Corporate Governance") and instructed it to examine the German Corporate Governance system and German company law as a whole, and formulate recommendations for reform.
Ich möchte diese Gelegenheit nutzen, um die amerikanische Sicht auf einen wohl immer bedeutenderen Bestandteil der deutschen Corporate Governance-Landschaft, das feindliche Übernahmeangebot, darzustellen. Ob Übernahmeangebote von einem ausländischen Bieter abgegeben werden (man denke nur an das Gebot von Vodafone an die Aktionäre von Mannesmann oder an das Gebot von Barilla für Kamps), oder ob es von einem einheimischen Bieter stammt – wer könnte Krupps Gebot für Thyssen vergessen ? –: Feindliche Übernahmegebote betreffen nicht nur die Führungsorgane der einzelnen Zielunternehmen, sondern, wegen ihrer Bedrohung für festgefahrene Geschäftsmuster, auch das ökonomische und politische Umfeld.
Das neue Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (WpÜG)1 weist den Wertpapierdienstleistungsunternehmen erstmals eine gesetzliche Rolle im Rahmen der Finanzierung von öffentlichen Übernahmeangeboten zu, indem es eine von einem solchen Unternehmen ausgestellte Bestätigung der Finanzierbarkeit zum zwingenden Bestandteil der Angebotsunterlage macht. Hieraus ergibt sich zum einen ein neues Geschäftsfeld für Kreditinstitute, zum anderen aber auch ein neues Haftungsrisiko.
Vorstandsvergütungen
(2002)
Vereinsrechtsreform
(2002)
Großvereine wie der ADAC – neben den Automobilclubs sind hier zum Beispiel noch die Vereine der Freien Wohlfahrtspflege (DRK, Arbeiterwohlfahrt usw.), die Technischen Verei-ne (TÜV5, DEKRA) und die Vereine der beiden Fußball-Lizenzligen6 zu nennen – entspre-chen nicht dem Leitbild des ideellen Vereins, das der Gesetzgeber bei der Schaffung des BGB-Vereinsrechts vor mehr als 100 Jahren vor Augen hatte. Zwar erfassen die §§ 21 ff. BGB dem Wortlaut nach sämtliche Vereine ungeachtet ihrer Mitgliederzahl, ihres Organisationsaufbaus und ihres Wirkungsbereichs. Doch war man sich schon zur Zeit der Entstehung des BGB darüber im klaren, daß diese Vorschriften nicht über den lokalen Kleinverein hinaus passen.
On April 24, 2001 the European Commission presented a proposal for a Directive1 introducing supplementary supervision of financial conglomerates (the Proposed Directive). The Proposed Directive requires a closer coordination among supervisory authorities of different sectors of the financial industry and leads to changes in the number of existing Directives relating to the supervision of credit institutions, insurance undertakings and investment firms.
In den vergangenen Jahren haben sich die Kapitalmärkte und das Anlegerinteresse an der Aktie in Deutschland stark verändert. Die Suche nach einer notwendigen und rentablen Ergänzung traditioneller Altersvorsorgeformen hat dazu ebenso beigetragen wie die Privatisierung von im Staatsbesitz gehaltenen Unternehmen. Aber auch der Börsengang einer Vielzahl junger Unternehmen sorgt in bisher nicht gekanntem Ausmaß für zusätzliches Interesse der „Erbengeneration“, der die Beteiligung kostengünstig über Online-Broker ermöglicht wird. Eine hervorragende Bedeutung kommt in diesem Zusammenhang dem Neuen Markt der Deutschen Börse zu, der sich seit seiner Einrichtung 1997 hinsichtlich der Zahl der Neuemissionen, der Marktkapitalisierung und der Börsenumsätze auch im internationalen Vergleich außergewöhnlich erfolgreich entwickelt hat. Der gegenwärtige Konjunkturabschwung, der von einem starken Rückgang der Kurse an den Börsen und darunter auch vor allem am Neuen Markt begleitet wurde, gibt Gelegenheit, über allfällige Verbesserungen des regulatorischen Umfelds nachzudenken, die helfen sollen, die Effizienz des organisierten Kapitalmarkts weiter zu steigern und das Vertrauen der Anleger in das ordnungsgemäße Funktionieren des Markts zu festigen. Die Deutsche Börse hat mit Verbesserungen des Regelwerks Neuer Markt bereits wichtige Schritte in diese Richtung unternommen.
It is an established policy in the United States to separate commercial banking (the business of taking deposits and making commercial loans) from other commercial activities. The separation of banking and commercial activities is achieved by federal and state banking laws, which enumerate the powers that banks may exercise, the activities that banks may engage in, and the investments that banks may lawfully make, and expressly exclude banks from certain activities or relationships. Some of these provisions could be circumvented if a nonbank company could carry on banking activities through a banking subsidiary and nonbanking activities either itself or through a nonbanking subsidiary.
Am 26.02.2002 hat die von der Bundesministerin der Justiz auf Empfehlung der Regierungskommission Corporate Governance eingesetzte Kodex-Kommission den Deutschen Corporate Governance Kodex (im folgenden: DCG-Kodex/Kodex) vorgelegt. Mit Inkrafttreten des Transparenz- und Publizitätsgesetzes4, voraussichtlich im August 2002, werden Vorstand und Aufsichtsrat börsennotierter Aktiengesellschaften künftig jährlich zu erklären haben, ob sie den Empfehlungen des Kodex folgen, und, soweit dies nicht der Fall ist, Abweichungen offen zu legen haben. Im folgenden ist zunächst das Kodex-Konzept, das dem angelsächsischen Rechtskreis entstammt, zu erläutern und die mit dem DCG-Kodex verfolgte Zielsetzung vorzustellen (dazu B.). Dem schließt sich ein Überblick über Regelungstechnik und Inhalt des DCG-Kodex sowie dessen gesetzliche „Flankierung“ durch das TransPuG an (dazu C.). Sodann werden die Entsprechens-Erklärung (dazu D.) sowie Haftungsfragen im Zusammenhang mit dem DCG-Kodex (dazu E.) behandelt.
Das am 01.01.2002 in Kraft getretene Gesetz zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum Erwerb von Wertpapieren und von Unternehmensübernahmen (WpÜG) beschränkt sich - anders als noch der Diskussionsentwurf des WpÜG - nicht auf die Regelung von öffentlichen Angeboten zum Erwerb von Wertpapieren, die auf den Erwerb der Kontrolle an einer Zielgesellschaft gerichtet sind oder eine bereits bestehende Kontrollmehrheit voraussetzen, sondern trifft darüber hinaus mit den §§ 10 - 28 WpÜG Bestimmungen für jegliche öffentlichen Angebote zum Erwerb von Wertpapieren. Die naheliegende Frage, ob hierzu auch öffentliche Angebote zum Rückerwerb eigener Aktien, namentlich aufgrund Hauptversammlungsermächtigung gemäß § 71 Abs. 1 Nr. 8 S. 1 AktG, rechnen, lässt das Gesetz unbeantwortet. Erste Stellungnahmen in der Literatur gehen davon aus, daß das WpÜG auch auf solche self tender offers unmittelbar Anwendung finde, einzelne nicht passende Bestimmungen der §§ 10 - 28 WpÜG allerdings teleologisch zu reduzieren seien. Die Verfasser widersprechen der These einer unmittelbaren Anwendbarkeit des WpÜG auf öffentliche Angebote zum Rückerwerb eigener Aktien und befassen sich sodann mit der Frage, ob einzelne Vorschriften des WpÜG auf self tender offers analoge Anwendung finden.
Anfang Juli dieses Jahres hat die „Regierungskommission Corporate Governance“ ihren Bericht abschließend beraten und dem Bundeskanzler übergeben. Der wissenschaftlichen Öffentlichkeit wird er dagegen heute vorgelegt. Der Generalbericht dazu ist in drei Teile gegliedert: Der erste Teil informiert über Hintergrund und Zuschnitt des Auftrags der Regierungskommission (unten II.). Der zweite Teil weist auf diejenigen Themen hin, die aus der Sicht der Kommissionsarbeit besonders bedeutsam erscheinen (unten III.). Der Schluß wird sich mit der Umsetzung der Empfehlungen der Regierungskommission befassen (unten IV.).
The institutionalization and internationalization of shareholdings, the globalization of capital markets and the rapid development of information technologies have placed our corporate law system under increasing pressure to adapt to the ever changing requirements of the market. For this reason, in May 2000, the German government called together a group of industrialists, representatives of shareholder associations and institutional investors, trade unionists, politicians and scholars to form an expert Panel with the task of reviewing the German corporate governance system. This Government Panel on Corporate Governance prepared a questionnaire on key issues in the field, and solicited responses and input from numerous national and international experts and institutions. In July 2001, the Commission presented its 320 page report (available at www.ottoschmidt. de/corporate_governance.htm) to the German Chancellor. The Report made nearly 150 recommendations for amendments or changes to existing provisions of German law and also set forth proposals on how the German corporate governance system should be further developed in order to maintain a normative framework that is suitable and attractive not only for companies, but also for domestic and foreign investors. In order that the Panel s proposals may receive careful consideration from a diverse audience, it seems very useful to keep a wider public informed of the Panel s recommendations. Therefore, also on behalf of the Panel, I very much appreciate that the international law firm Shearman & Sterling has taken the initiative to have the summary of the Panel s recommendations translated into English.
Während des Untersuchungszeitraums (1980 – 1999 einschließlich) ist sowohl die Zahl der Aktiengesellschaften in Deutschland insgesamt als auch die Zahl der börsennotierten Gesellschaften gestiegen. Dabei verlief der Anstieg nicht gleichförmig. Während beide Zahlen sich in den Jahren 1980 bis 1990 nur unwesentlich veränderten, ist für die Jahre nach 1996 ein geradezu sprunghafter Anstieg der absoluten Zahl von Gesellschaften zu verzeichnen. Die Zunahme börsennotierter Gesellschaften blieb demgegenüber im Verhältnis eher gering. Während die Zahl der Gesellschaften insgesamt sich im Untersuchungszeitraum um das 3,5-fache erhöht hat, hat sich die Gesamtzahl börsennotierter Aktiengesellschaften lediglich verdoppelt.
Das Arbeitspapier „Die Anfechtung von Hauptversammlungsbeschlüssen“ ist der Entwurf des Hauptteils meines Gutachtens für den diesjährigen Deutschen Juristentag. Es wird wie die früheren Arbeitspapiere Freunden und Förderern des Instituts, darüber hinaus aber auch interessierten Fachkollegen mit der Bitte übersandt, dem Verfasser Anmerkungen und Kritik mitzuteilen, die im Rahmen des Möglichen berücksichtigt werden sollen. Das überarbeitete und vollständige Gutachten wird vom DJT im C.H. Beck Verlag veröffentlicht werden.