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Übernahmen durch öffentliches Übernahmeangebot sind nur einer von verschiedenen Wegen, um die Kontrolle in einer Kapitalgesellschaft zu erlangen. Nach deutschem Recht stehen daneben - und sind praktisch sehr viel wichtiger - der sukzessive Erwerb einer kontrollierenden Beteiligung durch Aufkauf an der Börse, ferner der Kontrollerwerb durch Paketkauf, und schließlich die Übernahme einer kontrollierenden Beteiligung durch Kapitalerhöhung mit Ausschluß des Bezugsrechts. Der Kontrollerwerb durch öffentliches Übernahmeangebot ist insofern also zunächst einmal nichts weiter als eine spezielle Technik und kann, ebenso wie die erwähnten anderen Formen, denselben unternehmerischen Zwecken dienen: Erwerb der Anteile an einem anderen Unternehmen, um dessen Marktanteil hinzuzugewinnen oder Größenvorteile zu erlangen, Synergieeffekte zu realisieren, dauerhaft eine Kontrolle über ein Zulieferunternehmen oder einen Absatzweg zu etablieren usw. Paketkauf, sukzessiver Erwerb einer kontrollierenden Beteiligung und öffentliches Übernahmeangebot haben darüber hinaus gemeinsam, daß sie gegen den Willen des amtierenden Managements erfolgen können, sofern nicht praeventive Schutzmaßnahmen gegen ein solches hostile takeover getroffen sind. Eine auf Manne zurückgehende Ansicht entwickelt daraus ein weiteres Motiv für Übernahmen, das neben die bereits oben erwähnten Motive treten kann: Ein Abweichen der Manager vom Ziel der Maximierung des Unternehmenswertes führt dazu, daß der Aktienkurs des betreffenden Unternehmens sinkt oder sich nicht so entwickelt, wie dies bei einer anderen Unternehmensstrategie zu erwarten wäre. Der niedrigere Kurs ermöglicht es einem anderen Unternehmen oder z. B. auch einem raider , das Unternehmen aufzukaufen, das Management zu ersetzen und das Unternehmen auf den Kurs der Gewinnmaximierung zurückzubringen. Durch diese Strategie kann der Aufkäufer den Unternehmenswert steigern und diesen gestiegenen Unternehmenswert z. B. auch dadurch realisieren, daß er seine Beteiligung anschließend wieder an der Börse verkauft. Aus dieser Beobachtung ist die These von der Kontrolle des Managements durch den Kapitalmarkt ( market for corporate control ) entwickelt worden. Fehler des Managements werden durch die Börsenkursentwicklung entdeckt und in geeigneten Fällen durch eine Übernahme und Entlassung bestraft . Und bereits die Drohung mit einer feindlichen Übernahme, die dann erfolgen kann, wenn das Management nicht mehr den Unternehmenswert maximiert, wirkt disziplinierend. Jede Abweichung von diesem Ziel der Unternehmenswertmaximierung kann also tendenziell durch eine feindliche Übernahme und die dadurch werden. Wenn diese gements der ermöglichte Ablösung des bisherigen Managements geahndet These zutrifft, dann sprechen gute Gründe dafür, den Managroßen Publikumsgesellschaften nicht zu gestatten, Hindernisse aufzubauen, die Übernahmen verhindern oder doch von ihrem Einverständnis abhängig machen. Es besteht dann, zweitens, aller Grund dazu, die EGKommission in ihrem Bemühen zu unterstützen, solche Übernahmehindernisse zu beseitigen (s. den Vorschlag der Fünften Richtlinie mit den darin enthaltenen Vorschlägen gegen Mehrstimmrechte und Höchststimmrechte). Drittens braucht man sich dann vielleicht weniger Gedanken darum zu machen, wie die corporate governance in solchen Großunternehmen durch sonstige, institutionelle Vorkehrungen verbessert werden kann - durch Ergänzung oder Änderung der internen Kontrollmechanismen (Aufsichtsrat, Abschlußprüfung, Haftung), durch Schaffung von Anreizsystemen (erfolgsabhängige Vergütung) oder durch Verbesserung der Repräsentation der Anteilseigner durch Depotbanken oder institutionelle Investoren5. Die folgenden Bemerkungen beschäftigen sich mit dem market for corporate control als Kontrollinstrument vornehmlich aus der Sicht des deutschen Gesellschaftsrechts. Im folgenden Abschnitt (11.) wird zunächst die Frage behandelt, ob und in welchen Fällen das beschriebene Kontrollinstrument überhaupt imstande ist, unternehmerisches Fehlverhalten zu korrigieren. In einem weiteren Abschnitt (Ill.) wird dann gefragt, ob die Einführung eines solchen Sanktionsmechanismus, der den Vorstand für Abweichungen vom Prinzip der Unternehmenswertmaximierung bestraft , nicht gegen ein Grundprinzip des deutschen Aktienrechts verstoßen würde, wonach der Vorstand gerade nicht verpflichtet ist, den Anteilswert zu maximieren. Sodann wird erörtert, ob dem Vorstand gestattet werden sollte, Übernahmehindernisse aufzubauen (IV.). Der letzte Abschnitt (V.) geht schließlich auf die Frage ein, ob feindliche Übernahmen als Managementkontrollinstrument möglicherweise zu nachteiligem (kurzfristigem) Verhalten des Managements führen.
"Securitization" im allgemeinen Sinne bezeichnet den Trend weg von der klassischen Form der Unternehmensfinanzierung durch Bankkredite hin zu wertpapiermäßigen Finanzierungen. Die mit diesem Prozeß der zunehmenden Securitization und "Disintermediation" verbundenen vielfältigen Fragen, seine Bedeutung für sämtliche Beteiligten - die Unternehmen, Investoren und die traditionellen Finanzintermediäre - werden seit langem erörtert . Zunächst befaßte sich diese Diskussion insbesondere mit der Verdrängung von Buchkrediten durch direkte Wertpapierplazierungen seitens der Unternehmungen. Dieser Verdrängungsprozeß schreitet seit der Abschaffung der Genehmigungspflicht für die Emission von Schuldverschreibungen gemäß § 795 BGB offenbar weiter kräftig fort, wie sich an den jüngsten DM "commercial paper"-Programmen einer Reihe großer deutscher Unternehmen zeigt. Zweitens - und dies ist das Thema der nachfolgenden Überlegungen - bezeichnet securitization aber auch die Umwandlung bereits bestehender Buchkredite (oder anderer Aktiva) in Wertpapiere. Auf eine kurze Formel gebracht, geht es in diesen Fällen darum, daß bestimmte assets , gleichartige Aktiva, die einen Zahlungsstrom erzeugen, wie z. B. Kreditforderungen, Schuldscheine oder nicht marktgängige Wertpapiere, Leasingforderungen oder sonstige Forderungsbündel von Industrie- oder Handelsunternehmen, von deren bisherigem Inhaber, dem Anschlußunternehmen , an einen rechtlich selbständigen Fonds veräußert werden. Dieser Fonds finanziert den Kaufpreis durch die Ausgabe von Wertpapieren an institutionelle Anleger oder das breite Publikum. Diese Wertpapiere sind damit "asset backed". Entwickelt wurde diese Finanzinnovation auf dem amerikanischen Kapitalmarkt; sie wird seit mehreren Jahren aber auch im europäischen Ausland angewandt. Deutsche Banken und Unternehmen halten sich dagegen bisher zurück, und beteiligen sich allenfalls an entsprechenden Transaktionen mit Auslandsbezug (Veräußerung von Forderungsbeständen an im Ausland gegründete Fonds; Unterstützung solcher ABS-Transaktionen im oder ins Ausland durch einzelne Banken). Dies dürfte nicht zuletzt mit der bisher weithin ungeklärten Rechtslage zusammenhängen, und zwar in handelsrechtlicher wie in steuerlicher Hinsicht. Nachdem die ABS-Technik jüngst mehrfach im bankbetrieblichen und betriebswirtschaftlichen deutschen Schrifttum dargestellt und analysiert worden ist, soll im folgenden versucht werden, die damit verknüpften zivil- und handelsrechtlichen Fragen aufzuzeigen und einige dieser Fragen auch etwas eingehender zu erörtern. Die Darstellung geht zunächst in Kürze auf die Entstehung dieser Finanzinnovation auf dem amerikanischen Kapitalmarkt ein (B.). Weitere Abschnitte weisen auf denkbare Anwendungsfelder, Vorteile und Risiken hin (C.) und fragen dann nach der rechtlichen Zulässigkeit und ausgewählten Aspekten dieses Finanzierungsinstruments nach deutschen Recht (D.) Steuerliche Fragen werden nicht behandelt.